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央行推广SLF延续结构性政策

更新数据日期:2015/02/14    信息来源:证券时报

     为贯彻中央经济工作会议精神,落实2015年人民银行工作会议和人民银行货币信贷与金融市场工作会议要求,完善中央银行对中小金融机构提供流动性支持的渠道,应对春节前的流动性季节性波动,促进货币市场平稳运行,人民银行在前期10省(市)分支机构试行常备借贷便利(SLF)操作形成可复制经验的基础上,决定在全国推广分支机构常备借贷便利。人民银行分支机构常备借贷便利的对象包括城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社四类地方法人金融机构,采取质押方式发放。

短期利率水平确定

SLF工具由央行于2013年创设。在隔夜、7天和14天期回购利率分别高于5%、7%和8%时,地方法人金融机构可向央行申请SLF操作。通过创设SLF工具,一旦资金价格达到这一上限水平,央行便会通过SLF向市场投放流动性,以平抑资金价格,从而以低成本建立起短期利率上限。

从银行间市场的回购利率水平来看,即使是在2014年春节前以及2014年年末资金最为紧张的时期,市场利率也未突破SLF所设定的隔夜(5%)、7天(7%)和14天(8%)的利率上限水平,说明SLF工具充分发挥了其确定短期利率上限的作用。而此次央行宣布进一步在全国范围内推广SLF,实际上确定了短期的最高利率水平,构筑了利率顶部。

平抑资金价格波动

依据已经公布的数据,本周初累计冻结打新资金达到2.7万亿元,远超1月的2.2万亿元,创下历史最高纪录,其中仅2月10日单日新增冻结资金便达2.16万亿元,与1月全月冻结资金规模相当,毫无悬念地创下单日新增冻结资金历史纪录。

面对这样的天量冻结资金,2月10日短期资金价格亦呈现大幅波动,尾盘阶段交易所1日逆回购利率一路飙升至年化65%,最终收于53.44%,创下了2008年以来的历史新高。

央行于2013年创设的SLF工具,其主要作用便是在隔夜、7天和14天期回购利率分别高于5%、7%和8%时,地方法人金融机构可向央行申请SLF操作。而央行选择公布进一步推广分支机构SLF,其主要目的便是通过预期引导的方式来平抑短期资金价格的大幅波动,而正是在其引导之下,交易所1日逆回购利率回归到3.35%的正常水平。

将以结构调整为主

此次在全国推广分支机构常备借贷便利,其针对对象主要包括城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社四类地方法人金融机构,这与前期定向降准中所提及的“城市商业银行、非县域农村商业银行”口径基本保持一致,实际上还是央行前次定向降准政策的进一步延续。

在前次降准中,央行就曾为了进一步增强金融机构支持结构调整的能力,加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度,对符合标准的地方金融机构额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点。

回顾2014年,央行通过大量定向货币宽松手段助力经济,并于当年11月24日启动降息。然而,就需求表现而言,效果不尽如人意。2014年整体的格局是生产需求双双下滑,而需求下滑幅度远甚于生产,从固投与工增的增速差上即可反映。而降息后,12月的经济数据有企稳,但要低于预期。当月固定投资同比增速为14.6%,较上月提升1.2个百分点。而值得注意的是,房地产开发投资完成额同比增速仅为-1.9%,较11月大幅下滑9.5个百分点。

结构性问题仍突出

从目前看,整体流动性在总量上是相对宽松的,但是在结构上存在极大的不平衡性。大量资金脱实入虚,并没有真正贯彻管理层降低企业融资成本的意图。因此,我们认为下一步在结构上的进一步调整将是对管理层政策与经济政策的考验。

去年11月,央行宣布降息25个bps至2.75%后,我们可以看到12月经济指标依然没有明显改善,而与之相对应的则是大量资金涌入资本市场,形成了实体经济和金融部门的冰火两重天,12月份新增股票开户数达到创纪录的89万户,而期末持仓A股账户数也出现大幅反弹,融资盘占市场总市值比率从2.5%飙升至3.5%。

种种迹象都显示资金并没有如央行所愿,流入实体经济,而是流入了金融部门,造成了A股的过快上涨,这显然是违背了管理层的意愿。

而从另外一方面来看,2014年11、12月的债券收益率出现明显上升,资金成本完全没有按照政策当局预想的方式运行。资金流向股市,给货币政策效果的落实带来了很大的阻碍。

正是基于前期所出现的种种问题,进入新年以来,央行在选择货币政策工具时显得格外小心,灵活运用各种工具,实现了在总量上的微调,而将主要中心放在结构调整上。我们认为,这仍将是央行近期实施货币政策的主要出发点和入手之处。